永利澳门网址官网登录 澳门集团所有网站 华兰生物,血制品销售下滑

华兰生物,血制品销售下滑

   
政策影响将持续,下调评级至中性。我们认为,随着国内企业的采浆量提升,对血制品行业供需关系的缓解将可能持续,同时,进口品种对于国内白蛋白的价格和销售均产生一定压力。此外,我们认为17-18
年两票制将在全国落地执行,代理商的去库存后生产企业可能仍面临由代理向自营模式的转变和由此带来的市场推广成本增加。在此逻辑下,我们预计公司在2017/2018
年的归母净利润增速分别为6.8% 和12.7%,每股盈利分别为0.90/1.01
元。因此,我们调整公司目标价至32.00 元, 对应2017/2018 年市盈率分别为35.7
倍/31.7 倍,下调评级至“中性”。

上半年业绩增长5.07%,长期趋势依然向好

扣非净利润同增15.94%,业绩基本符合预期。华兰生物公布2017 年上半年业绩,
公司实现营业收入10.13
亿元(人民币,下同),同比上升18.25%,归属股东净利润4.31
亿元,同比上升5.07%,扣除非经常性损益后,公司净利润3.93
亿元,同比上升15.94%,基本符合我们的预期。单季度来看,公司二季度收入4.75
亿元, 同增6.6%,净利润1.74
亿元,同比下降19.0%。受政府补助大幅降低影响,公司上半年经营性现金流同比降低117.48%。公司报告期内应收账款增加97.89%,我们认为可能是销售产品账期延长所致。此外,公司上半年销售费用5822
万元,同比大幅上升283.16%,我们认为可能是受两票制影响,公司销售低开转高开所致。公司预计1-9
月的净利润变动幅度为-5%-10%。

   
公司血制品品种业内最全、血浆综合利用率位居前列,并持续提升工艺,提高高附加值产品产出,血制品行业景气度仍在,公司长远发展向好。我们预计公司2017-2019年EPS分别为0.96、1.14、1.34亿元,对应PE分别为29、25及21倍,参考血制品行业的整体估值水平及公司的龙头地位,给以公司2017年35倍PE,目标价33.60元,首次覆盖给予“增持”评级。

    政策影响消除,疫苗呈现恢复性增长。报告期内公司疫苗收入3351.4
万元,同比增长267.9%,占公司营业收入的比重为3.31%。由于2016 年3
月的山东疫苗事件对疫苗行业带来较大负面影响,国务院从此将二类疫苗的采购权收归省级平台,不允许经销商采购销售。该政策经过一年时间的落地实施,我们认为公司疫苗业务已适应新的销售模式,行业不利影响已基本消除,下半年疫苗业务将继续呈现恢复性增长,全年销售额可能达到1.6
亿元以上。储备品种方面,目前公司冻干人用狂犬病疫苗(Vero
细胞)、四价流感病毒裂解疫苗以及吸附破伤风疫苗均已完成临床试验,一旦获得CFDA
批准,将迅速贡献业绩增量。此外,中报显示公司曲妥珠、贝伐珠、阿达木和利妥昔四大单抗都进入临床阶段,我们认为在国家政策利好的环境下审批有望加速,成为公司未来的成长动力。

    风险提示:流通渠道调整进度低于预期,行业投浆量超预期大幅提升。

   
供需关系变化以及两票制政策下血制品业务增速显着放缓。报告期内公司血制品板块收入增速15.69%,毛利率同比下降0.12
个百分点,整体业务增速显着放缓。其中,白蛋白/静丙/其他血液制品收入增速分别为27.72%/1.03%/19.28%,毛利率分别变化-0.06/2.51/
-4.22
个百分点。我们认为,造成公司血制品业务增速放缓的主要原因在于i)血制品供需关系改善。近年来浆站审批速度加快,导致国内血浆供给的速度提升。我们测算,2016
年国内采浆量超过7000
吨,血制品原料供给增加,供需关系紧张局面有所减缓。此外,从CFDA
生物制品批签发年报中看出,中检院加大了对白蛋白的批签发数量,进口白蛋白仍超过半数,占比56.25%。我们认为,由于进口品种的价格低于国内产品,对国产白蛋白亦造成了一定价格压力,
导致白蛋白等血制品毛利率下降。ii)两票制下公司销售模式转变。陕西、山西等多个省份自上半年起正式执行两票制,在此环境下,前期囤积产品的小型经销商难以继续从事代理业务,库存产品必须尽快销售,因此导致终端对生产企业的产品需求减少以及回款账期延长。报告期内存货同比上升28%,其中,库存商品大幅上升102%,显示出公司产品出现一定程度的积压。我们认为,由于两票制在18
年底将于全国省份全部落地,因此渠道去库存的影响至18 年也将基本消除。加之17
年新版医保目录对血制品的报销限制放宽,公司可借助学术推广推动产品向基层终端下沉,拉动基层市场新增需求。因此我们判断公司血制品毛利率将逐步稳定,下行空间不大。

澳门集团所有网站,    血制品龙头,看好后续发展,首次覆盖,给予“增持”评级

    血制品收入稳健增长,积极应对行业流通渠道变革带来的压力

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